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| 本文作者： 徐咪 | 2025-12-02 16:18 |
【文章來源：https://m.gelonghui.com/news/5126961，網(wǎng)站名格隆匯，所有者：格隆匯】
如果把今年夏天視為外賣與即時零售補(bǔ)貼大戰(zhàn)的升級引爆點，那么三季度就是其后第一個完整被財報記錄下來的季度。
對美團(tuán)來說，這份答卷并不輕松：收入955億元，同比增長2%，經(jīng)調(diào)整凈虧損160億元，其中最核心的“核心本地商業(yè)”從去年的盈利，轉(zhuǎn)為經(jīng)營虧損141億元。
在競爭對手宣稱投入數(shù)百億資源的背景下，美團(tuán)不得不迎戰(zhàn)，虧損數(shù)字直觀反映了這場商戰(zhàn)的慘烈程度。
市場對這份成績單已經(jīng)有一定的預(yù)期，當(dāng)前顯然更關(guān)心的是未來：
虧損的底線在哪里？美團(tuán)的投入產(chǎn)出比如何？以及，在激烈競爭下，美團(tuán)的長期價值錨點是否依然牢固？
141億虧損，買來的究竟是什么
站在財報的切面看，大額虧損是這場戰(zhàn)役最直觀的代價。
細(xì)拆成本端，更能看出這場戰(zhàn)役的烈度。三季度，美團(tuán)銷售成本由568億元躍升至703億元，占收入比重從60.7%抬升到73.6%；銷售及營銷開支則幾乎翻倍，從180億元激增至343億元，在收入中的占比從19.2%抬升至35.9%。
這背后，對應(yīng)的是大幅提升的騎手補(bǔ)貼、配送成本和用戶激勵，表明美團(tuán)正在用利潤為用戶體驗和運力保障“讓路”。值得一提的是，美團(tuán)一直在強(qiáng)化騎手和商家端的長期投入：10月，騎手養(yǎng)老保險補(bǔ)貼計劃推廣至全國，職業(yè)傷害保障拓展至17個省市，推出大病關(guān)懷、子女教育基金等一系列福利；對商家則通過“繁盛計劃”、AI選址、經(jīng)營分析工具等方式，幫助其提升經(jīng)營效率、降低獲客成本。
從財務(wù)上看，這些投入短期內(nèi)都壓縮了利潤空間；但從商業(yè)模式上看，它們是在為一個更“耐打”的模式加固骨架。
這換來了什么樣的防守效果？
先看表觀收入。三季度，美團(tuán)總收入由去年同期的936億元升至955億元，同比增長2%；但核心本地商業(yè)收入稍有下滑，從694億元下滑至674億元。
然而另一組數(shù)據(jù)卻呈現(xiàn)出看似矛盾的局面：美團(tuán)APP的DAU同比增長超過20%，過去12個月的交易用戶數(shù)突破8億，餐飲外賣月交易用戶數(shù)創(chuàng)下歷史新高。用戶規(guī)模和交易活躍度在提升，交易體量并未萎縮，甚至可以說較為亮眼。
這一表面矛盾背后，是行業(yè)階段性極端競爭帶來的財務(wù)表觀扭曲。補(bǔ)貼加碼后在配送服務(wù)收入中抵扣的補(bǔ)貼增加——即平臺拿到手的“實收”變少了。
從這個角度看，核心本地商業(yè)收入的負(fù)增長，非業(yè)務(wù)基本面“量縮價跌”的衰退。也就是說，美團(tuán)的“增長”被“補(bǔ)貼”所掩蓋。
橫向?qū)Ρ葋砜矗嗉覚C(jī)構(gòu)測算，美團(tuán)虧損約為阿里即時零售板塊的40%，目前美團(tuán)與淘寶閃購的GTV比例約為6:4。意味著美團(tuán)在“1v2”的局面下，用少得多的虧損額，守住了約六成的行業(yè)訂單GTV份額，展現(xiàn)出極高的“戰(zhàn)損比”（即投入產(chǎn)出效率）。
更值得關(guān)注的是質(zhì)量指標(biāo)。美團(tuán)在財報電話會中披露，在實付15元以上訂單的市場份額中，美團(tuán)占比超過三分之二；在實付30元以上訂單的市場份額中，美團(tuán)占比超過70%。這意味著，美團(tuán)掌握的，是以中高客單價為主的“高價值訂單池”，而不是靠極端低價券堆出來的一次性泡沫單。
這種高強(qiáng)度的消耗戰(zhàn)，最終要回歸本質(zhì)問題：補(bǔ)貼能否轉(zhuǎn)化為長期的用戶留存和更高的用戶價值？從用戶留存提升、交易結(jié)構(gòu)健康、高價值訂單穩(wěn)固等多方面來看，美團(tuán)的投入換來了市場份額與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的平衡。
美團(tuán)核心本地商業(yè)負(fù)責(zé)人王莆中有一句話可以作為總結(jié)：“我們不僅跟得起，而且用了比他們少得多的資源在跟。”從這份三季報看，這句話正在被財務(wù)數(shù)據(jù)逐步驗證。
競爭走向終局：外賣生意的“薄利”本質(zhì)
如果說我們已經(jīng)回答了“這仗目前打得怎么樣”，那外賣這門生意本身的利潤結(jié)構(gòu)，則決定了“這仗能打到什么時候”。
一個常被忽視的事實是：哪怕在穩(wěn)定狀態(tài)下，外賣依然是一門利潤率極低的生意。
根據(jù)摩根大通發(fā)布的全球在線外賣行業(yè)報告（《Global Online Takeaway（2024）》），2024年全球主流外賣平臺預(yù)測凈利潤率在1.5%-3.3%之間。
美團(tuán)核心本地商業(yè)CEO王莆中在7月的訪談中直言：“外賣是一個精細(xì)且利薄的商業(yè)模式，如果你每個環(huán)節(jié)偏差一點點，最后就是虧錢。”他指出，美團(tuán)OPM（運營利潤率）只有三點幾，這在全世界范圍內(nèi)已經(jīng)非常成功。按30元的平均客單價來看，一單能賺1塊多的水平。
這種薄利特性源于其復(fù)雜的“四方平衡”商業(yè)模式——需要同時平衡用戶、騎手、商家和平臺四方利益。例如，為追求單量而過度壓低客單價，會使得配送成本占比大幅攀升，商家盈利能力受損；為維持騎手收入而提高補(bǔ)貼，則會直接侵蝕平臺利潤。如果任何一方的預(yù)期被拉高太多，或者補(bǔ)貼策略過于粗暴，就會透支這點本就不寬裕的利潤率。
這也是為什么平臺一邊，應(yīng)戰(zhàn)一邊在底層做效率優(yōu)化。三季度，美團(tuán)研發(fā)投入69億元，同比增長31%，占收入比重升至7.3%。美團(tuán)第三季度業(yè)績公司在商家端推出基于“LongCat”的一系列AI工具，如“袋鼠參謀”、“智能掌柜”，試圖通過更精細(xì)的選品、定價和運營建議，讓每一筆補(bǔ)貼花得更有效率；在用戶端，則通過“問小團(tuán)”、“小美”等AI助手，幫助用戶更快完成決策，從而提升高價值訂單的轉(zhuǎn)化率。
精細(xì)化運營是美團(tuán)的傳統(tǒng)強(qiáng)項。“彎腰撿鋼镚”的屬性，決定了必須靠極其細(xì)小的利潤積累規(guī)模效應(yīng)。干一單外賣賺錢，可能還不及賣一瓶礦泉水利潤高；但靠單量密度和履約效率，把1塊錢重復(fù)賺50億次，便會聚沙成塔；反之，若每單虧損1元，規(guī)模越大則失血越快。
這就是為什么競爭對手輕松虧掉幾百億的原因。
2024年，美團(tuán)全年凈利潤358億元，為上市以來最高水平。換句話說，在行業(yè)格局相對穩(wěn)定、競爭相對理性的時候，整個外賣行業(yè)一年所能創(chuàng)造的利潤池上限，約在300多億元量級。相比之下，當(dāng)前競爭對手的投入規(guī)模已遠(yuǎn)超行業(yè)年度利潤總額，這種強(qiáng)度的“燒錢”顯然不可持續(xù)，任何參與者都難以承受長期非理性虧損。
更何況，美團(tuán)的“彈藥庫”應(yīng)該是能支撐其“熬”很久。
截至2025年9月30日，美團(tuán)持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為992億元，短期理財投資為421億元，合計高達(dá)1413億元。即便以近200億元的經(jīng)營虧損速率計算，其現(xiàn)金儲備也具備較強(qiáng)的抗風(fēng)險能力，為管理層提供了應(yīng)對不確定性的財務(wù)底氣。此外，公司于2025年11月成功發(fā)行多批次美元及人民幣優(yōu)先票據(jù)，進(jìn)一步優(yōu)化了債務(wù)結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)了資金安全墊。
更值得關(guān)注的是，阿里、京東投入巨資的底層邏輯——“即時零售帶動電商”的協(xié)同效應(yīng)，目前正被證偽。中信證券研報顯示，雙11期間即時零售帶來的新用戶電商訂單數(shù)超過1億，但GMV估算值約占同期電商總GMV的比重僅1%左右。中信證券指出，即時零售向電商的交叉銷售比例尚處在較低水平。
可以說，補(bǔ)貼退潮基本已成定局了。比如友商管理層已明確表示下個季度投入將“顯著收縮”。當(dāng)競爭從“價格賽道”走向“效率賽道”，轉(zhuǎn)折點或許正在臨近。
接下來，美團(tuán)要做的，是保持定力，等待硝煙散去。
戰(zhàn)線還在延伸：即時零售、AI與國際化成為下一輪競爭籌碼
如果說三季度的外賣業(yè)務(wù)充滿火藥味，那么“戰(zhàn)壕之外”的新業(yè)務(wù)，則呈現(xiàn)另一幅圖景：虧損在縮窄、增速仍存在，模型開始從“規(guī)模拉通”走向“效率兌現(xiàn)”。這部分業(yè)務(wù)的重要性，在這份財報中被強(qiáng)化，因為它不僅是抵消外賣虧損的“緩沖層”，更可能成為未來估值體系的第二與第三錨點。
2025年第三季度，新業(yè)務(wù)收入同比增長15.9%至280億元，更值得關(guān)注的是，其經(jīng)營虧損環(huán)比收窄至13億元，經(jīng)營虧損率改善2.5個百分點至4.6%。這主要得益于食雜零售業(yè)務(wù)運營效率的提升以及海外業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張。
在新業(yè)務(wù)中，美團(tuán)閃購是最清晰的增長抓手。閃購的邏輯是“萬物到家”，并且隨著消費心智向“全品類，新品類，高單價”變遷，閃購業(yè)務(wù)開始進(jìn)入品牌化與結(jié)構(gòu)升級階段。
財報顯示，本季度閃購消費規(guī)模持續(xù)增長，雙11期間，其推出的“品牌官旗閃電倉”模式顯示出巨大潛力，吸引了索尼PlayStation、蕉下、珀萊雅等數(shù)百個品牌入駐；數(shù)百個品牌官方旗艦店整體銷量較節(jié)前漲幅約300%，不少品牌銷量增長超10倍。
隨著閃購業(yè)務(wù)完成結(jié)構(gòu)性的升級，商業(yè)價值天花板隨之提升。與之同時，用戶不是在用“外賣邏輯買生活用品”，而是在形成“即時零售獨立心智場景”。從產(chǎn)業(yè)周期視角看，這一刻遠(yuǎn)比短期GMV好看或不好看更重要，因為它標(biāo)志著即時零售真正從“補(bǔ)貼式拉動”轉(zhuǎn)向“結(jié)構(gòu)式滲透”。
在海外市場，美團(tuán)旗下的Keeta正在加速復(fù)制其運營模式。繼8月進(jìn)入卡塔爾后，Keeta在9月又陸續(xù)登陸科威特和阿聯(lián)酋，完善了在中東核心地區(qū)的布局。10月下旬，Keeta在巴西啟動了試點運營。財報指出，在中國香港和沙特阿拉伯，Keeta的規(guī)模和市場份額正穩(wěn)步增長，運營效率顯著提升。并且，Keeta香港已經(jīng)在今年10月份實現(xiàn)盈利。盡管當(dāng)前貢獻(xiàn)有限，但國際化的故事為美團(tuán)提供了一個重要的長期增長想象空間，是其將經(jīng)過國內(nèi)激烈市場競爭驗證的商業(yè)模式向外輸出的關(guān)鍵一步。
與典型互聯(lián)網(wǎng)To C出海不同，美團(tuán)輸出的是一整套系統(tǒng)性能力：無縫服務(wù)調(diào)度算法、騎手管理體系、密度帶來的規(guī)模效率、前置倉與履約模型的協(xié)同。這意味著出海不是“復(fù)制一個App”，而是“復(fù)制一套城市級實時配送網(wǎng)絡(luò)”。這一能力本身就是護(hù)城河，且一旦跑通，將帶來比電商出海更強(qiáng)的業(yè)務(wù)粘性。
這清晰地展現(xiàn)了兩條并行不悖的戰(zhàn)線：一條是核心戰(zhàn)場不得不打的“資金消耗戰(zhàn)”，而另一條，則是關(guān)乎未來的“能力建設(shè)戰(zhàn)”。閃購的結(jié)構(gòu)性升級與出海業(yè)務(wù)的體系化復(fù)制，正是在為核心業(yè)務(wù)構(gòu)建強(qiáng)大的側(cè)翼掩護(hù)與新的增長極。
與其說這些業(yè)務(wù)短期對沖了外賣補(bǔ)貼的虧損，不如說它們是在為美團(tuán)構(gòu)建一個更廣義的“即時零售+本地服務(wù)”網(wǎng)絡(luò)：當(dāng)流量和消費習(xí)慣在不同業(yè)態(tài)之間遷移時，美團(tuán)用更豐富的場景把用戶留在自己的生態(tài)里，而不是被分流到其他戰(zhàn)場。
美團(tuán)當(dāng)下的投入，并非單純的防御，更包含著對下一個增長周期的主動布局。
結(jié)語
站在三季度節(jié)點，這不是美團(tuán)最光鮮的財報，卻是理解它長期競爭體系最重要的一份財報。
短期里，利潤表承壓、市場情緒波動，這些都是真實存在的市場反應(yīng)。但決定長期價值的，仍然是幾個更緩慢的變量：用戶和訂單結(jié)構(gòu)是否健康，高價值訂單和有價值GTV的份額能否穩(wěn)住；商家與騎手生態(tài)是否可持續(xù)，在補(bǔ)貼之外能否形成真正的效率紅利；以及，在AI、本地服務(wù)和全球化三條線上，美團(tuán)能否用持續(xù)的技術(shù)投入和商業(yè)創(chuàng)新，把這門“精細(xì)且利薄”的生意，做成一門“可持續(xù)賺小錢”的長期生意。
三季度的160億元虧損，當(dāng)然不是一個可以被忽視的數(shù)字，但也未必是一個簡單的否定句。它更像是一次高烈度戰(zhàn)事下的現(xiàn)實寫照：在友商流量焦慮和跨戰(zhàn)場擴(kuò)張的裹挾之下，美團(tuán)選擇用一季利潤做防守，守住份額、結(jié)構(gòu)和長期錨點。
剩下的考題，是這場消耗戰(zhàn)何時退潮，以及退潮之后，誰還能在3%–4%的薄利結(jié)構(gòu)里持續(xù)賺錢。那才是資本市場真正要打的分。
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